本文来源：永续基金运作模式解析——以广东省战略性新兴产业投资引导基金为例
永续基金（Evergreen Fund，又称常青基金、永续资本）是一类不设固定存续期限、通过持续募集与收益循环再投资实现长期运作的基金组织形态。2025年以来，这一发端于海外私募市场的结构创新开始嵌入中国政府投资基金体系：2026年5月25日，总规模1000亿元、首期注册500亿元的广东省战略性新兴产业投资引导基金在广州正式启动，成为全国首个不设固定存续期限的省级政府引导基金，也是广东首支永续经营的公司制省级政府投资基金。一、永续基金的概念谱系与运作逻辑
1.1 定义与核心特征
永续基金是指没有预定清算日期、可以无限期存续运作的投资载体。与设定固定生命周期（通常7—12年）的传统封闭式基金不同，永续基金在结构上呈现五个核心特征：一是存续永续化，基金没有“出生日期”和“死亡日期”，投资不再有人为设定的“到期日”；二是募集持续化，基金可以滚动开放申购、持续吸纳新资本，而非依赖一轮又一轮的封闭式募资；三是收益循环化，项目退出所得的本金和收益不强制分配给出资人，而是留存基金内部滚动再投资，形成“投资—退出—再投资”的复利闭环；四是流动性制度化，市场化永续基金通常为投资人提供定期（多为季度）赎回窗口，但设置净资产（NAV）一定比例的赎回上限（Gate）以保护组合免于被迫抛售；五是估值高频化，基金需要以NAV为基础持续定价，估值频率显著高于封闭式基金。
从资本属性看，永续基金属于“永续资本”（Perpetual Capital）范畴——即一切不以封闭式基金为载体、能够持续产生管理费收入的资本形态。PitchBook统计，截至2024年上半年，美国七大上市另类资产管理公司的永续资本规模合计已达1.5万亿美元，涵盖面向保险机构的独立账户与面向高净值及零售客户的常青基金；其中Blue Owl约75%的管理资产为永续资本。另据晨星与PitchBook数据，全球范围内涵盖私募股权、私募信贷、房地产的常青结构基金管理规模已突破5300亿美元，年增长率超过25%。永续结构已从私募市场的边缘实验演变为资管行业的主流增长引擎。
1.2 与传统封闭式基金的结构性比较
永续基金与封闭式基金的差异不是存续期长短的量变，而是资本组织逻辑的质变。封闭式基金遵循“募集—投资—退出—清算”的单向线性流程，管理人被迫在基金到期前变现资产，投资期限被合同期限“裁剪”；永续基金则是一个持续滚动的资本池，管理人可以根据资产成熟度而非合同期限决定进退，投资人则通过申购赎回机制获得“半流动性”。下表系统比较两种结构在关键维度上的差异：
表1 传统封闭式基金与永续/常青基金的区别
| 比较维度 | 传统封闭式基金 | 永续/常青基金 |
| 基金寿命 | 固定期限，通常7—12年（含延长期） | 无固定终止日，永续存续 |
| 出资方式 | 承诺制，3—5年分期实缴（Capital Call） | 多为申购时一次性足额缴付，立即投入存量组合 |
| 流动性 | 到期前基本锁定，依赖退出分配 | 定期赎回窗口（通常季度），受NAV比例上限约束（常见每季度5%） |
| J曲线效应 | 显著，前3—5年账面回报为负 | 基本消除，资金首日即投入成熟组合 |
| 收益处理 | 退出即分配，循环投资受限 | 收益默认自动再投资，支持长期复利 |
| 组合构建 | 单一年份（Vintage）集中暴露 | 跨年份、跨阶段持续更新，天然分散 |
| 估值频率 | 季度估值，重退出时点实现 | 高频NAV定价（月度/季度），支撑申购赎回 |
| 管理人收入 | 随募资周期波动 | 管理费收入稳定持续 |
这一结构差异直接转化为可量化的回报差异。Neuberger Berman的模拟测算显示，在底层资产净IRR均为13.7%的假设下，10年期内传统封闭式基金系列的投资回报倍数（MOIC）为2.7倍，而保留15%流动性资产的常青基金MOIC达3.2倍，完全不留流动性仓位的常青基金更达3.6倍——根本原因在于常青基金资金首日即全额投入并开始复利，而封闭式基金需要4—5年才能达到目标仓位，期间存在显著的“现金拖累”。这一测算揭示了永续结构的本质优势：消除资本闲置，让复利不间断地发生。
1.3 永续基金的主要类型与适用场景
海外实践中，永续基金并非单一形态，而是围绕不同资产流动性特征分化出的产品族谱。私募信贷与二级市场份额（Secondaries）因现金流可预测、资产周转较快，与常青结构的定期赎回机制匹配度最高，成为永续基金最集中的策略领域；私募股权与风险投资领域的永续基金则通常设计更长的锁定期与更严格的赎回限制，以匹配底层资产的长周期属性；基础设施与核心地产类永续基金（如非交易REIT）则以稳定分红＋定期赎回为主要卖点。
值得注意的是，海外永续基金的兴起主要由财富管理渠道下沉驱动——通过更低的起投门槛（部分产品低至2.5万美元）和定期流动性安排，将私募资产卖给高净值与零售客户。这一“流动性—收益平衡”逻辑与中国政府投资基金的永续化探索存在本质差异：后者面向的不是零售客户的流动性需求，而是硬科技产业长周期研发的资金匹配需求。正如行业观察者所指出的，同样是“永续”，海外的逻辑是资产配置和流动性工具，国内的逻辑是耐心资本与硬科技周期的匹配。
二、中国语境：政府投资基金的期限困境与永续化改革
2.1 期限错配与“退出堰塞湖”
中国政府投资基金经过二十余年高速扩张，已形成庞大存量。据投中嘉川最新报告，截至2025年底，全国累计设立政府投资基金1513只，总规模约6.56万亿元，京津冀累计规模居首，长三角基金数量最多。然而，与规模扩张相伴随的是两大结构性顽疾。
其一是期限错配。传统政府引导基金存续期普遍偏短，投中研究院对存量引导基金的统计显示，37%的引导基金要求子基金存续期不超过10年，11%要求不超过7年。而硬科技企业的成长周期往往在10年以上——学术研究亦显示，许多细分领域的头部企业价值峰值出现在成立后第12—15年。当“5+2”或“8+2”的基金期限遇上半导体、生物医药等长周期赛道，管理人被迫在企业价值兑现前退出，“投早投小”沦为口号。其二是退出堰塞湖。随着2015—2017年设立的政府引导基金批量进入清算期，叠加IPO节奏收紧，大量基金与项目卡在退出环节，IPO在退出结构中的占比从2019年的62%骤降至2024年上半年的31%，财政资金“投得出、收不回、转不动”，循环机制断裂。
2.2 政策破冰：从国办1号文到耐心资本制度化
2025年1月，国务院办公厅发布《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办发〔2025〕1号），从七个方面提出25项举措，为永续化探索提供了直接的政策依据。文件明确要求“合理确定政府投资基金存续期，发挥基金作为长期资本、耐心资本的跨周期和逆周期调节作用”，并在需要长期布局的领域允许“采取接续投资方式，确保投资延续性”；同时要求建立容错机制，“不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据”，鼓励取消注册地限制、降低或取消返投比例。2025年12月，国家发展改革委等四部门进一步印发《关于加强政府投资基金布局规划和投向指导的工作办法（试行）》，推动政府投资基金从粗放式管理向精细化管理转变。
政策效力在存续期数据上立竿见影。母基金研究中心统计，2025年以来许多新设母基金和直投基金的存续期已拉长至15—20年，2025年新设引导基金中已有53%允许子基金存续期在10年以上。在制度合规层面，永续设计也与政策监管思路相吻合：《政府投资基金暂行管理办法》允许“明确约定继续用于投资基金滚动使用”，且基金终止后资金仍退回财政。2026年《政府工作报告》进一步提出“政府投资基金要带头做耐心资本”，为地方探索提供了更高层级的背书。
2.3 国内永续化探索的谱系
在政策窗口开启后，国内“常青引导基金”呈密集落地之势，广东并非孤例，而是梯度演进中的标杆性突破。2026年3月，西安高新新兴产业投资基金宣布规模从50亿元扩募至100亿元，存续期由30年调整为“长期/永续”；同月，北京市怀柔区政府投资引导基金（总规模50亿元）发布，明确不设存续期。深圳市天使投资引导基金2026年版申报指南则将子基金存续期从10年延长至不超过15年，并建立“接续投资”体系和资金循环机制，同时取消1.75倍强制返投和管理人本地注册要求。更早的实践中，广东省创新创业基金（由粤科金融集团受托管理，截至2024年6月末下设88支基金、总认缴589.90亿元）采用“8+2”年受托管理期限、到期后按主管部门意见滚动投资的安排，已具备“准永续”雏形。
从行业演进看，这些探索共同指向一个深层变革：引导基金正从“期限约束型”财政工具转向“功能导向型”长期资本引擎，财政资金管理逻辑从“完成出资任务”转向“持续生成长期资本”。广东战新引导基金的特殊意义在于，它是首个在省级层面、以公司制法人形式、以千亿级体量系统化实施永续架构的案例，标志着中国版“常青基金”从园区级试验正式进入省级政府引导基金的实操阶段。
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